新华财经北京10月16日电（王菁）市场化定价是债券市场的生命线。10月16日，中国人民银行就《银行间债券市场债券发行管理规则》公开征求意见。《规则》共二十八条，从发行人、承销商、投资人三个维度强化对债券发行行为的规范，并首次以行政规章的形式构建了覆盖发行定价全链条的制度框架。
业内人士表示，这是继交易商协会先后发布关于规范银行间债券市场簿记建档发行及承销有关工作的通知，以及关于做好债务融资工具发行工作的提示之后，银行间债券市场发行端治理的持续深化，后续债市发行监管将进一步实现从自律规范向行政规章的系统性跃升。
直击发行定价扭曲痛点 “事后纠偏”将升级为“全链条闭环”
此次《规则》的核心亮点在于构建了一套覆盖发行全链条的规范体系，从细节处体现出“全链条穿透、闭环式管理”的制度设计思路。在发行人端，《规则》禁止发行人认购或变相认购自己发行的债券，并规定任何人不得直接或间接协助发行人认购或变相认购自己发行的债券；禁止发行人干预投资者认购决策或以返费等方式干扰定价；明确不同债券发行方式的定价要求；推动发行人优化承销机构选聘机制和选聘标准，提高债券承销服务质量。
“这意味着发行人不能只看谁报价低就选谁。”华东地区一位券商固收业务负责人对新华财经表示，“新规把定价能力、销售能力、订单质量等因素纳入选聘标准，实际上是在引导发行人从‘选费率’转向‘选服务’，这对整个行业的专业化水平提升是实质性利好。”
在承销商端，《规则》明确承销机构不得以明显低于行业公允水平报价，不得以低价包销或变相包销等不正当竞争方式获取客户。同时，《规则》还禁止承销机构事先承诺债券投标价格或发行价格（利率），规范包销、代投代缴等行为，并强化承销机构利益冲突、信息隔离等内控要求。
某大型银行投行部人士向新华财经分析称，“过去部分机构以低于成本的费率争揽项目，再通过其他业务补偿来弥补损失，本质上是短期利益换取客户绑定的策略，这种模式既扭曲了承销服务的真实定价，也让真正投入尽调、定价、销售资源的机构吃亏。新规将‘明显低于行业公允水平’作为判断标准，为监管部门提供了更有操作性的执法依据。”
亦有业内观点进一步指出，低价承销和违规承销的存在，根源在于“规模即话语权”的考核导向下，部分机构将承销业务视为撬动其他业务的入口，而非以专业服务获取合理回报。新规从费用公允性和内控隔离两个维度同时发力，既堵住了低价抢客的通道，也切断了通过包销变相投资获利的路径，有望显著引导承销竞争从“拼价格”回归“拼能力”。
在投资人端，《规则》禁止虚假投标，禁止蓄意大量申报并撤销扰乱债券发行价格（利率）及配售，禁止以干扰价格为目的投标价格明显低于市场公允价格。此外，《规则》明确中国人民银行对银行间债券市场债券发行进行监督管理，可以派观察员现场监督债券发行。
“央行派观察员现场监督这一制度安排体现了行政监管层面对发行定价环节的直接介入。”一位债券市场资深研究人士对新华财经表示，这相当于在簿记建档这一最核心的环节安装了“实时监控”，“制度威慑力比事后处罚更强。”
在流程规范方面，《规则》要求簿记场所应当能够全程记录所有询价、调整、定价决策信息，并形成不可篡改的记录，供事后核查。一位评级机构研究总监对新华财经表示，“不可篡改的记录”这一表述非常关键，“这意味着发行定价过程从‘事后追溯难’变为‘全程可复现’，报价异常、频繁撤标、压哨投标等行为将一目了然。”
此外，《规则》建立了“一线监测、自律管理、行政监管和统一执法”的闭环管理机制，明确中国人民银行及其分支机构可以采取责令整改、监管谈话等监管措施，并依法对违法违规行为予以行政处罚；加强行刑衔接，对于涉嫌犯罪的行为，移送司法机关依法追究刑事责任。
前述大型银行投行部人士对新华财经表示，闭环管理机制从另一个层面也为规范低价竞争提供了制度保障，“当低价抢客和违规承销的收益被压缩、违规成本被显著抬高之后，机构才有动力将资源真正投向提升定价能力和服务质量，市场秩序的好转是可以预期的。”
一位从事债券合规工作的律师事务所合伙人则认为，闭环管理机制最大的突破在于打通了此前分散在不同层次的监管职能，“过去自律处分和行政处罚之间有时存在衔接不畅的问题，现在从监测到执法再到刑事追责形成了一条完整的链条，对市场参与者的行为约束力显著增强。”
事实上，监管部门对发行环节的规范力度近年来持续加大。据交易商协会通报，2025年全年作出自律处分143家（人）次，涉及机构108家，并首次查处金融债低价承销违规，防范承销发行“内卷式”竞争。这些举措的共同指向是引导市场回归以真实定价能力为核心的良性竞争秩序，亦有业内人士表示，“新规将此前散落在自律规则中的要求进一步上升为行政规章，法律层级和约束力显著提高，是‘对症下药’的制度回应。”
银行间制度完善与一二级市场向好同频共振
《规则》的出台并非孤立事件，而是银行间债券市场高质量发展的系统性工程的重要一环。从市场基本面看，当前债市正处于“量稳质升”的良好态势。据交易商协会数据，2025年，银行间市场支持2300余家企业发行债务融资工具10.1万亿元，连续两年突破十万亿元，净融资额1.7万亿元，发行金额和净融资额占公司信用债比重均超六成。
在信用风险维度，市场的稳健性同样令人瞩目。2026年一季度，信用债市场无新增实质违约主体，即便采用更宽泛口径，新增主体违约率也仅约0.02%，处于罕见的历史低位。中诚信研究院院长袁海霞表示，“今年信用风险处于极低状态，甚至一季度并未有新增实质违约主体。”这既得益于适度宽松的货币政策环境，也与城投债务置换稳步推进、大型房企债务重组取得实质性进展密切相关。
制度建设的配套推进同样可圈可点。2025年7月30日，交易商协会发布《关于规范银行间债券市场簿记建档发行及承销有关工作的通知》，明确主承销商不得以低于成本的承销费报价参与债券项目竞标；同年8月7日，协会进一步发布《关于加强银行间债券市场承销报价自律管理的通知》，细化承销成本测算和报送要求。2025年9月和2026年3月，交易商协会先后发布《关于优化债务融资工具成熟层企业机制有关事项的通知》和《关于优化债务融资工具基础层企业注册发行机制有关事项的通知》，将原有“两层四类”发行人注册发行机制升级为更适配市场需求的“两层三类”，全面提升实体企业融资服务效能。
一位券商固收首席分析师向新华财经表示，“从注册发行便利化到‘科技板’创新，再到此次发行管理规则的征求意见，债市制度建设正在形成‘放管服’并举的完整框架，即前端提升融资效率，中端规范发行行为，后端强化风险处置。”
《规则》的意见反馈截止时间为2026年11月15日，市场人士预计相关正式文件将在经过充分吸收市场意见后尽快落地施行。可以预期，随着发行定价机制更加透明、承销竞争更加有序、投资者行为更加规范，银行间债券市场将以更高质量的价格发现功能服务实体经济融资需求，为金融强国建设贡献更大力量。
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责任编辑：曹睿潼
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